INFORME DELPHOS: RECOMENDACIONES PARA HOY

El crudo WTI avanza 2,6% hacia US$/bbl 70,9. Metales industriales a la baja, a excepción del Dr. Copper que opera estable.
Bolsas europeas se comportan de manera divergente; el EuroStoxx sube 0,2%. Bolsas asiáticas operan mixtas; el Nikkei cae 0,5% mientras el ASX 200 suma 0,2%.
Futuros del S&P y Dow Jones en terreno positivo. Dólar levemente a la baja, el DXY retrocede 0,1% hacia los 93pts. La tasa norteamericana a 10y se ubica en 3,0%.

Renta fija en US$: el retorno del estigma del FMI
La performance de la curva soberana argentina
En un contexto en que el dólar continuó apreciándose a nivel global, y frente al anuncio de Macri de recurrir al financiamiento del FMI, la volatilidad reinó en el mercado de renta fija en US$ observándose modificaciones importantes de la curva hard-dollar que señalan un cambio de humor por activos locales; no solamente en términos de nivel de yields sino particularmente en términos de pendiente de curva.

En primer lugar, bid-ask spreads se elevaron hacia 1,1%, en comparación a un promedio histórico de 0,6%. En segundo lugar, spreads de rendimientos vs. comparables B y BB se elevaron a los niveles más elevados desde abril 2016 a lo largo de toda la curva (en aproximadamente 200 pbs). En tercer lugar, las pendiente de las curvas de yields y spreads descendieron a los valores más bajos de los últimos dos años, indicando que no solamente fue el tramo largo de curva el castigado sino especialmente el tramo corto. Con rendimientos arriba de 6,0% para niveles de duration de 3 años (e.g. AA21, AY24, A2E2), Argentina se ubicaría 75 pbs por encima de Sri Lanka, 110 pbs de Ghana y 92 pbs de Egipto, habiendo cotizado por debajo de dichos países hace semanas. Creemos que podríamos estar observando algún overshooting en spreads soberanos en el tramo corto, si bien entendemos que deviene de un mal humor de fondos externos hacia beta argentina, contemplando la caída de reservas por 10% desde el 23/04 y la fuerte volatilidad de FX. Dada la caída de pendiente, recomendamos restringir duration y priorizar posiciones líquidas en curva.

El acuerdo con el FMI en el detalle
La noticia relativa a la búsqueda de financiamiento con el FMI señala caras contrapuestas, considerando que significará un sacrificio político importante en una semana en que Cambiemos requiere todo el leverage necesario en la discusión de la reglamentación de tarifas y mercado de capitales. Pone la vulnerabilidad externa argentina como centro de análisis, perdiendo de vista el relato doméstico de un país en proceso de ordenamiento, que pasaría a aproximarse a enfoques más ortodoxos que los que vimos hasta 2017. Pero considerar también que esta línea de crédito solucionaría el principal problema de Argentina que no es particularmente de solvencia sino de liquidez.

Inversores aguardarán el formato particular que se emplee pudiendo encontrarse dentro de las posibilidades de i) una FCL (flexible credit line), ii) una PLL (precautionary and liquidity line) o iii) un SBA (stand-by arrangement). Las primeras dos requieren que el país miembro ya tenga un conjunto de políticas robustas, fundamentos económicos sólidos y un buen marco institucional, siendo probable esta tercera alternativa con una duración de hasta 3-5 años y sujetándose el crédito a condiciones expost (i.e. en base a objetivos), a diferencia de las otras líneas en donde ceden los objetivos ex-post pero se eleva la condicionalidad ex-ante. Dicha condicionalidad será el principal interés del mercado, si bien es probable que impulsen hacia políticas de mayor ortodoxia económica; el equipo económico argentino buscaría no compremeterse demasiado al deber considerar también la viabilidad política de la medidas. En la última consultation de diciembre, el FMI sugirió una reducción de déficit más acelerada (por ejemplo, de la mano de una caída en líneas de gastos de salarios, pensiones y gastos sociales), que permitiría una caída de tasas más significativa. Asimismo, recomendó: i) un fortalecimiento del marco institucional estableciendo un ancla de mediano plazo para resultado fiscal, ii) la eliminación de impuestos distorsivos, y iii) reformas del lado de oferta dirigidas a elevar productividad (por ejemplo, reducción de tarifas de importación, entre otros). Deberemos monitorear estos condicionamientos contemplando que, fuera de su capacidad para asegurar la viabilidad económica del programa económico macrista, seguramente testearán la viabilidad política del oficialismo hacia 2019.

Commodities: Crudo WTI y resultados PBR
Luego de conocerse la decisión de Trump de retirar a EE.UU. del pacto nuclear con Irán, el crudo WTI logró recuperar lo perdido durante gran parte de la rueda de ayer, y finalizó la jornada en US$ 70,2/bbl (+1,7%). Claro está que la reactivación de sanciones económicas contra Irán implicaría una disminución en la oferta global de petróleo dado que los barriles producidos por dicho país no podrían circular con libertad por los mercados internacionales; sin embargo, la disminución real en la producción de crudo dependerá del apoyo internacional que reciba la decisión de Trump.

En este contexto, durante el día de ayer PBR dio a conocer sus resultados correspondientes al primer trimestre de 2018. Tras cuatro años de reportar perdidas, finalmente la compañía registró en el 1Q18 su mayor beneficio neto para el periodo desde 2013 y anunció que volverá a distribuir dividendos. Al 1Q18 PBR informó un beneficio neto de US$ 1.952,5 MM, un 56% superior a lo registrado durante el mismo periodo del anterior; al mismo tiempo que un EBITDA de US$ 7.203,9 vs. US$ 7.087 reportado en 1Q17. Pese a los sólidos balances, PBR no pudo sobreponerse al mal humor global y finalizó la rueda 0,8% por debajo de su precio de apertura ubicándose en US$ 13,9. En cuanto al análisis técnico, el papel se encuentra operando en un canal lateral comprendido entre los US$ 13,50-14,50, e indicadores de tendencia (MACD) y momentum (RSI 14d) no otorgan señales claras.

BCRA, tipo de cambio y renta fija en AR$
En un día agitado en el plano económico local, el BCRA publicó su comunicado de política monetaria, de acuerdo con el calendario fijado a comienzos de 2018. El BCRA decidió dejar su tasa de referencia inalterada en 40% y la amplitud del corredor de pases en 1.400pbs, para brindar un margen amplio para resto de tasas domésticas. Asimismo, resaltó que las nuevas condiciones solicitan tasas de interés reales significativamente más altas que las previas. Respecto de la dinámica de precios, los indicadores de alta frecuencia indicarían una mejora en la inflación núcleo durante mayo. Mientras tanto, en el mercado secundario las tasas de las Lebacs se elevaron nuevamente, alcanzando el vencimiento de junio 41,9% TNA e incrementándose 385pbs respecto del día anterior.

Respecto de su participación en el mercado de cambios, parece haber cierto cambio de actitud. El comunicado hace alusión a un cambio en la interpretación de la situación internacional, entendiendo que se trata de un “shock más profundo sobre los mercados emergentes y no un episodio aislado de volatilidad en los mercados financieros”. En ese sentido se refirió a la menor magnitud de sus intervenciones y al mayor deslizamiento del tipo de cambio en las últimas ruedas. Respecto de su accionar en adelante, habló de intervenciones excepcionales si el mercado mostrara dinámicas disruptivas. Ello, luego de conocerse que el día ayer se hizo presente, por primera vez en la administración Sturzenegger, en el mercado de futuros ROFEX. Así, los costos de cobertura ROFEX bajaron considerablemente luego de dispararse en las negociaciones de los días previos (“El Gráfico”). La mano del BCRA y el anuncio del inicio de conversaciones con el FMI para una posible línea de créditos, restaron tensión en el MULC e hicieron retroceder el tipo de cambio, que cerró en US$:AR$ 22,4, habiendo tocado un máximo intradiario de US$:AR$ 23,1.

Renta variable local: Balances Loma Negra e YPF
Continúa la temporada de balances en medio de un difícil momento para activos de riesgo argentinos. Ayer, tras el cierre del mercado, publicó sus resultados al 1Q18 Loma Negra. Los mismos puede ser calificados positivamente, con un crecimiento anual del volumen de ventas de casi 10%. Las ventas trimestrales alcanzaron los US$ 230 MM en linea con las expectativas del mercado. Ademas, Morgan Stanley y HSBC subieron la calificación de LOMA hacia overweight. Es así que, en estos valor, ante un cambio de tendencia del dólar y de emergentes en general, Loma Negra se presenta como una oportunidad de compra.

Por su parte, ayer también reportó sus números YPF. Definitivamente se sintió el efecto de la suba de los precios de los combustibles y el gas, provocando un salto interanual de las ventas y el Ebitda de 33% y 117% respectivamente. Sin embargo, las necesidades de mayor efectivo para desarrollar sus operaciones le provocaron una caída en el flujo de caja operativo. Por el lado de producción siguen las malas noticias en el sentido que no se logra revertir la merma en la producción. El gas, al menos mostró un incremento en relación al cuarto trimestre, marcando tal vez un punto de inflexión en la producción del mismo.

La noticia principal a nivel local pasara por el recinto de diputados y senadores. En primer lugar, se volverá a tratar el ajuste tarifario para luego avanzar con la Ley de Mercado de Capitales, la cual resulta fundamental de cara a la decision del MSCI. Nuevamente, ante un contexto favorable, esta decision podría agregarle impulso a los papeles argentinos.