INFORME DELPHOS: las claves del día

EL GRÁFICO

Flight-to-quality hace caer 15 pbs.
la tasa 10y de USA
(fuente: Bloomberg)

EL NÚMERO

1.140
(CIERRE DEL MERVAL EN US$)
El Merval cerró en 1.140 ptos. (medido en US$) arrastrando una caída del 30% ytd, y alcanzando los mismos valores que julio 2017 (ya por debajo en términos de PER).

EL DATO

2,3% QoQ
(CRECIMIENTO DEL PBI PRELIMINAR DEL 1Q18 EN EE.UU.)
Estados Unidos publicará el resultado preliminar del PBI correspondiente al primer trimestre del 2018. Se espera que el mismo se incremente 2,3% con respecto al cuarto trimestre del 2017.

MIENTRAS DORMÍAS…

Mañana en calma. El DXY retrocediendo hacia 94,3 pts. y la tasa 10y USA subiendo hacia 2,87% mermando el flight-to-quality dan cierta tranquilidad. Así, futuros del S&P y Dow Jones se tiñen de verde.
Bolsas asiáticas en terreno negativo, con el S&P ASX 200 cerrando -0,5%. En cambio, Europa opera al alza y el Stoxx 600 sube 0,1%.
El crudo WTI continúa recuperando terreno a paso lento y ya opera arriba de 67 US$/bbl. El cobre retrocede levemente hacia 3,05 US$/lb.

NOTICIAS Y RECOMENDACIONES

Panorama global: efecto contagio…

La incertidumbre política en Italia relativa a la posibilidad de que frentes populistas adquieran mayor apoyo en próximas elecciones continuó constituyendo el principal driver del mercado, el cual se trasladó a un modo “risk-off”. Spreads de deuda italiana a 10 años se elevaron hacia 290 pbs ingresando ya al rango de 280-530 pbs observado entre 2011-2012 en plena crisis de deuda europea, a pesar de que spreads negociados en otros países de Europa periférica se demostraron más contenidos. Mientras que se registraron presiones de venta en crédito EM con un comportamiento bastante homogéneo a lo largo de todas las calificaciones crediticias, tasas de referencia de principales países desarrollados (EE.UU., Australia, Alemania, Canadá, UK) descendieron todas entre 7-12 pbs en términos reales en tan sólo las últimas 2 ruedas (10-15 pbs en términos nominales). Los spreads de curva de EE.UU. o Canadá estarían registrando nuevos mínimos o aproximándose a mínimos anteriores.

En este contexto, el mercado de monedas estaría evidenciando preferencia por países desarrollados, fuera de Europa y países emergentes. En el último mes, el EUR se depreció 4,3% vs. AUD, 4,4% vs. CAD y 6,0%% vs. JPY. Estas monedas, al contrario, señalaron mayor estabilidad frente al dólar fuera de alguna leve depreciación (AUD/CAD)  o apreciación (JPY). Se registra así un comportamiento de flight-to-quality con una sobreponderación de cash (en base a la última encuesta de BAML) que estaría teniendo su efecto contagio sobre activos de riesgo, exhibiendo una suba de la multicolinearidad de retornos por país (algo típicamente registrado en eventos de risk-off). Incluso notamos una suba importante en CDS spreads de deuda IG y HY norteamericana, más íntimamente vinculados a la economía doméstica. Podría persistir esta actitud en el corto plazo debiendo el mercado encontrar su piso, pero lo trascendente será qué impacto podría tener sobre los fundamentos económicos, los cuales venían siendo positivos (a pesar de una desaceleración en el 1Q18). Más allá de la reciente caída del petróleo (derivada principalmente de drivers microeconómicos), los commodities no han señalado la misma caída que otras clases de activos. Serán un buen termómetro a considerar en la presente pata bajista. Nos mantenemos atentos a la evolución del momentum

Renta fija en US$: golpe ancestral

En un contexto de un viraje global hacia activos seguros, principalmente impulsado por la inestabilidad en suelo argentino, la prima por riesgo local se ha visto negativamente afectada. Luego de una reversión de tendencia, con una trayectoria bajista desde comienzos hasta mediados de mayo, nuevamente el diferencial de rendimientos de bonos argentinos en US$ se ha elevado fuertemente. El spread vs. Treasuries ha aumentado 40-50pbs, acercándose a los máximos desde fines de 2016, previamente alcanzados en el auge de la turbulencia cambiaria. El spread vs. emisores de Latam también se ha incrementado, aunque en menor medida entre 15-25pbs, siendo el diferencial vs. emisores con mejor calificación el que más se expandió.En este contexto, las perspectivas para la curva soberana en US$ no son del todo favorables. Ello se debe a que el desempeño de los activos locales estará fuertemente atado al desenlace internacional, particularmente de la crisis política italiana.

Renta variable local: continúa la sangría…

A la ya conocida fortaleza del dólar ahora se le sumó el mal humor de Brasil. Si bien en la jornada de ayer el Bovespa parece haber respetado, al menos de momento, el soporte en 75.000 pts., el mercado norteamericano todavía no había ajustado la baja del día lunes y eso repercutió en los ADRs argentinos. Todo ello sumado a la ley tarifaria que se discutirá en el congreso en el día de hoy predispusieron negativamente a los inversores e hicieron que el Merval volviera a tener un traspié, tocando mínimos de 2017 (medido en dólares).

Así las cosas, el movimiento actual pareciera estar comandado por los flujos, dado que estas bajas, en el contexto actual, darían oportunidades de entrada si uno se basa en los fundamentos. Pero, como todo, el contexto, que se encuentra en una situación delicada, condiciona y puede modificar el valor intrínseco de las compañías. Entonces, si la baja actual es por flujos, el upgrade a emergentes generaría que, al menos, los fondos pasivos deban invertir parte de su cartera en activos locales, presionando al alza. Sin embargo, la ley tarifaria es una muy mala señal dado que pondría en duda si las reformas alcanzadas se tratan de cambios permanentes o no. Si uno decide entrar al mercado en este momento, pareciera estar tratando de “atrapar el cuchillo mientras está cayendo”. De momento, los fundamentos invitan a pensar en posiciones estructurales en papeles argentinos, sin embargo, hoy resulta más prudente esperar señales positivas del mercado antes de ingresar.

Riesgo cambiario y cobertura

Tras haber tocado un máximo intradiario de US$:AR$ 24,95, la cotización de la divisa estadounidense cerró la jornada 20 centavos por encima de su precio de apertura hacia US$:AR$ 24,90, acumulando durante el mes de mayo una depreciación real del 12%. Si bien el BCRA mantuvo su oferta de US$ 5000 MM a un tipo de cambio de US$:AR$ 25, durante el día de ayer no se registraron operaciones en dicho nivel. Por su parte, tasas implícitas ROFEX disminuyeron vs. la semana anterior, dando cuenta de una caída en los costos de cobertura. La depreciación de las últimas cuatro ruedas del AR$ se da un contexto donde i) el US$ continua fortaleciéndose frente a las principales monedas del mundo pero especialmente vs. el EUR, logrando la cotización EUR:US$ más baja de los últimos 10 meses (1,155); ii) el delicado marco global continua forzando una depreciación generalizada de monedas emergentes, en particular del BRL; y iii) en las últimas jornadas entidades privadas del mercado local, habrían efectuado una mayor demanda de dólares en orden de cerrar posiciones de fin de mes.Con este panorama, creemos que de momento lo más conveniente es mantener dolarizada una parte considerable de la cartera.