INFORME Delphos Las claves del día

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EL GRÁFICO

Descienden expectativas de
crecimiento de Brasil para 2018/2019
(extraído del Reporte de Inflación de junio del BCB)

EL NÚMERO

9,16%
(RENDIMIENTO EXIGIDO DEL BONO CENTENARIO)
Tras haber alcanzando su mínimo valor de cotización desde su emisión (US$ 77,7), el rendimiento exigido del bono centenario (AC17) se mantiene por encima de los 9%, por segunda jornada consecutiva.

EL DATO

-2,0% YoY
(VARIACIÓN ESPERADA PARA EL EMI DE MAYO)
Durante la tarde de hoy el INDEC dará a conocer el dato correspondiente al Estimador Mensual Industrial de mayo. Se espera que el mismo exponga una caída del 2% respecto del mismo periodo de 2017.

MIENTRAS DORMÍAS…

El día comenzaba muy optimista, con bolsas europeas al alza y futuros norteamericanos teñidos de verde. El favorable resultado del stress test de la Fed a los bancos se encontraba detrás del cambio de ánimo. Sin embargo, algunos trascendidos indicando que Trump buscaría que EE.UU. deje la OMC provocaban cierto cambio de humor.

El Euro nuevamente opera por encima de 1,16 versus el dólar, quitan algo de presión al DXY que nuevamente no pudo quebrar los 95.

NOTICIAS Y RECOMENDACIONES

Panorama regional: Brasil y el Triángulo de las Bermudas
Luego del persistente castigo a activos emergentes, Argentina, Turquía y Brasil representarían los mercados con máximo descuento respecto de sus múltiplos promedio históricos alcanzando 26%, 22% y 21%, respectivamente. Fuera de que la tendencia de ganancias continúa siendo positiva en Brasil, consensos de analistas comenzaron a recortar expectativas en una cuantía del 8,5%, acompañando revisiones macro en PBI; desde casi 3,0% a/a en 2018 hacia 1,76% (ver “El Gráfico”). De esta manera, a los ojos de inversores extranjeros, Brasil habría ingresado al “Triángulo de las Bermudas” conformado por mercados de betas elevadas. El PER promedio del Bovespa retrocedió por debajo de 10x alcanzando un piso de negociación desde 2013, dentro de un rango con techo en la zona de 13x. CDS spreads de la curva soberana también marcarían los mismos valores máximos que inicios del 2015. Contemplando que estaríamos a los mismos niveles de valuación que entre fines del 2014 e inicios del 2016 cuando la tendencia de ganancias era negativa, los actuales múltiplos cobran algún sentido a pesar del magro contexto internacional.

Durante la rueda de ayer, CDS spreads comenzaron a marcar mayor estabilidad, descendiendo levemente respecto de ruedas anteriores. La zona de US$ 31, y en segunda instancia el nivel de US$ 30, podría conformar un piso de corto plazo, coincidente con un soporte en la zona de US$ 42 en el EEM. Nótese que, fuera de la fuerte revisión bajista, proyecciones de crecimiento de PBI a 2019 se sostuvieron mejor. Mucho dependerá de la evolución de la carrera presidencial local que debería comenzar a definirse en los próximos meses, pero creemos que dada la posición técnica de fondos sobre Brasil y Argentina (con posiciones en corto vs. BRL en el primero) podría existir una mejor performance en el primero, presentándose como una alternativa de diversificación de activos.

Acciones: al menos un respiro
Ayer algunos papeles argentinos, principalmente los bancos, lograron tomar un poco de aire luego de las jornadas previas tan adversas. El mercado brasileño ayudó bastante, y hoy parece que el mundo también se despierta de buen humor. Esto podría servir para que este rebote técnico se extienda un poco más. Pero no hay que perder de vista que los fundamentos del equity local siguen muy deteriorados luego de la devaluación, que implica entre otras cosas un cambio de reglas en el sector energético y un duro golpe a los balances de los bancos. Para que las acciones cambien de tendencia primero debemos ver una estabilidad y recuperación en la deuda en dólares, cosa que por ahora no parece verificarse.

Renta fija soberana en US$: acotando riesgo
Continúa el golpe a los bonos soberanos en US$, cuyos rendimientos se han elevado 160pbs a lo largo de toda la curva observándose al mismo tiempo un aplanamiento de la misma. El rendimiento del bono centenario (AC17) alcanza en la actualidad 9,2%, su máximo valor. Los spreads vs. Treasuries se ubican en los valores más altos desde mayo de 2016, es decir, los más altos de la administración Macri. El spread del tramo corto vs. Treasuries norteamericanos se expandió casi 200pbs desde mediados de abril hacia 440pbs mientras que el spread del tramo medio-largo aumentó 150pbs hacia 540pbs. Spreads vs. comparables de Latam también se han expandido hacia sus máximos niveles. La falta de solidez del programa económico y el debilitamiento político del oficialismo se suman a la ya presente vulnerabilidad del país restándole aún más atractivo a los activos locales en un mercado con un apetito de riesgo deteriorado. En este contexto, creemos que lo mejor es mantenerse cortos en duration, priorizando instrumentos con suficiente liquidez. En ese sentido, las Letes comienzan a ganar relevancia, al considerar las medidas del BCRA tendientes a darle volumen al mercado secundario, aún cuando los rendimientos se ubican por debajo de los ofrecidos por la curva soberana.

Renta fija subsoberana en US$: no ceden..
La reciente corrida bancaria ha impactado negativamente en la curva crediticia argentina en general, siendo los bonos provinciales en US$ los más más castigados. El mayor impacto en este tipo de instrumentos básicamente se debe a su menor grado de liquidez vs. bonos soberanos. De esta manera, spreads de rendimiento entre bonos soberanos y subsoberanos se han expandido considerablemente. El spread BUENOS 24-AY24, bonos con una duration similar, se incrementó desde 150-160 pbs a mediados de mayo hacia 230 pbs al cierre de mercado de ayer. A su vez, durante la rueda de ayer, el spread BUENOS 27-A2E7 se elevó 10 pbs hacia los 130 pbs; encontrándose también por encima del rango negociado con anterioridad a mediados de mayo, el cual se ubicó entre 60-70 pbs. Si bien los spreads entre bonos soberanos y subsoberanos se han expandido considerablemente, encontrándose hoy bastante elevados respecto de sus valores “normales”, creemos que, en tanto el tipo de cambio no ceda su ritmo de depreciación actual y se reavive el apetito por activos de riesgo argentino, dadas las condiciones actuales, al menos en el corto plazo, no hay lugar para una posible compresión de spreads. En este contexto priorizamos liquides por sobre rendimiento.